全球能源價格波動性加大

　　當前美國的石油生產與消費

在美國存在一個有趣的現象。原油生產出現繁榮，而精煉石油產品的消費卻在下降。原油本質上是一種運輸燃料，這是因為70%的精煉產品都用于運輸。但運輸開始年復一年變得更加節能。

　　將美國原油生產繁榮與消費下降相聯系的直接結論是：美國原油進口急劇下降與精煉石油產品出口（不受原油出口禁令影響）快速增長。我們甚至設想這些生產/消費的動態可能會出現要求廢除或至少修改美國原油出口禁令的壓力。

　　重新連接西得州中質油與布倫特原油

當美國原油生產于2011年和2012年加速時，其國內石油供給大大超出了國內的分銷能力，加上原油出口禁令的限制，從而導致西得州中質油-布倫特原油價格關系出現部分分離。強勁國內生產與貿易限制的這種組合暫時及部分地將美國現貨原油市場與世界其他市場分離開來。西得州中質油與布倫特原油價差的擴大反映了這一分離。

　　幾年之內，這一趨勢逐漸逆轉，而價差也已經收窄。在美國，國產原油越來越多地通過鐵路和管道被運至煉油廠，而精煉石油產品出口增長，原油進口下降。在歐洲，北海生產正在下降，而來自經濟停滯的歐洲的需求繼續疲軟。如果美國轉而允許原油出口，我們設想西得州中質油-布倫特原油價差將恢復至平均為零（盡管存在較大差異以及偶爾出現大幅偏差的可能）的水平。

　　天然氣生產和消費動態

美國天然氣生產的繁榮就如同原油生產一樣。但在消費方面，天然氣消費與出口同樣正在增長，但速度要慢于生產。自2008年以來，頁巖氣生產的年增長率達到了4%，而消費增長率為2%。高度供給的北美天然氣市場驅動著相對低的天然氣價格，電力生產從煤炭轉向天然氣的重大轉變正促使需求增長。

　　利用相對低廉的天然氣的工業用途出現擴張。而且由于更多的管道運能正在建設中，越來越多的天然氣正通過管道從得州流向墨西哥。墨西哥正將其發電廠組從柴油轉化為天然氣，同樣也是利用英熱單位。另外，從長期來看，天然氣液化設施也將投產，從而為出口帶來又一次的刺激。所有這些因素表明，天然氣價格等式的需求部分可能加速擴張。但生產因素可能發生什么呢？

　　天然氣生產可能減速

　　在生產方面，我們可能正在見證增長率減速的過程。從墨西哥灣到阿拉斯加州、懷俄明州及科羅拉多州的主要天然氣田生產處于下降趨勢。同時，得克薩斯州、路易斯安那州等的生產增長率也正明顯放緩。只有俄亥俄州、賓夕法尼亞州、猶他州和馬塞勒斯頁巖區的氣田依然出現強勁的生產增長。頁巖氣正在取代傳統天然氣：2007年，頁巖氣在美國天然氣總產量中占比為10%，而今年這一數據已攀升至約50%。

　　全球天然氣價差

全球天然氣價格開始與美國的生產繁榮分道揚鑣，而在日本，由于地震與海嘯的影響，其核電站被迫關閉，從而轉向天然氣發電。考慮到建造天然氣液化設施需要多年時間以及數十億美元計的成本，全球價差依然巨大。然而，液化天然氣并將其運至更為昂貴地點的設施每年都在投產。

　　但全球價差在未來幾年將開始收窄，因為更多液化運營會促進天然氣市場全球化。日本的公用事業以及其他亞洲買家已經簽署了美國液化天然氣的長期承購協議，并以亨利港價格外加相當于液化成本的附加費來定價。買入基于亨利港價格的液化天然氣代表著日本買家的一個重大變化，因為他們目前根據日本原油一攬子價格（JCC）這一石油市場指數買入液化天然氣。

　　能源價格波動性增大

綜合上面的觀點，我們認為，當前的油價下跌很可能是由70%的供給與僅30%的需求所導致的。價格下跌不會（至少在短期內）對生產有多大影響。供給將繼續擴張，因為油井已經挖掘完畢，而基礎設施也已完工，再加上生產一桶油的邊際成本在各種會計核算版本下作了相當大的夸大陳述。極低的成本與強勁的現金流誘因會使生產繼續繁榮。最后，將目前油價普遍的下行勢頭與演化緩慢卻強勁的長期相對價格動態相結合時，我們的結論是：由于原油與天然氣之間的英熱單位價差收窄，能源價格波動性（尤其是價差與相對價格）在未來數月及數年中會增大。